近日，濟南森峰激光科技股份有限公司（下稱“森峰激光”（874865.BJ））向北交所遞交了招股說明書（申報稿），擬向不特定合格投資者公開發(fā)行不超過1900萬股股票，募集資金約3.5億元。

作為一家專注于激光加工設備及智能制造生產線的“小巨人”企業(yè)，森峰激光的上市進程引發(fā)市場關注。界面新聞記者細覽招股書發(fā)現(xiàn)，公司此次IPO背后似乎有著對賭協(xié)議的時間壓力，其業(yè)務模式、財務表現(xiàn)及資產質量等方面也存在一些待解疑問。

對賭協(xié)議下的時效性壓力

森峰激光的上市之路似乎與一份“時間表”緊密相連。

根據(jù)招股書“重大事項提示”及“股東與實際控制人關于對賭協(xié)議的風險”章節(jié)披露，2025年3月及5月，濟南園夢、濟南建華、深創(chuàng)投、山東紅土等多位股東與實際控制人李峰西、李雷夫婦簽署了補充協(xié)議。協(xié)議約定，若公司未能在2025年12月31日之前向全國股轉系統(tǒng)遞交掛牌申請文件，相關股東有權要求李峰西、李雷履行股權回購義務。此外，若公司自新三板掛牌之日起滿18個月仍未提交上市申請，或上市申請被否決等情形發(fā)生，回購條款也將觸發(fā)。

森峰激光還表示，截至簽署日，以公司為主體的特殊投資條款均已終止，相關風險轉移至實際控制人個人。但不可否認，這份對賭協(xié)議為公司上市設定了一個明確且緊迫的“最后期限”。森峰激光于2025年7月21日在全國股轉系統(tǒng)（新三板）掛牌，僅過去數(shù)月便火速申報北交所IPO，推進速度較快。

“從新三板掛牌到申報北交所，通常需要一段時間規(guī)范運行和準備。若企業(yè)進行快速的轉換，首要驅動力很可能就是投資協(xié)議中的時間約束?！遍L期關注高端制造領域的一級市場投資人施亮對界面新聞記者表示，“這可能對實際控制人構成了明確的回購壓力，上市成為必須完成的‘任務’?！?/p>

數(shù)據(jù)來源：公告

上市前，李峰西、李雷夫婦合計直接持有森峰激光61.70%的股份，處于絕對控股地位。假定本次發(fā)行1900萬股，發(fā)行后二人合計持股比例將稀釋至約46.27%，但仍保持控制權。招股書中，控股股東及核心團隊做出了股份鎖定及減持意向承諾，但鎖定期滿后，在股權仍高度集中的情況下，二級市場的流動性及股價穩(wěn)定性將面臨考驗。

外患內憂下的增長挑戰(zhàn)

森峰激光的業(yè)務依賴國際市場，且核心供應鏈自主可控性不高，存貨高企，這些構成了其業(yè)務模式的內在風險。

2022-2025年6月，森峰激光外銷收入占比始終居高不下，分別達到75.00%、66.00%、68.46%和75.17%。這意味著公司業(yè)績與國際市場環(huán)境、貿易政策緊密綁定。招股書坦言，森峰激光面臨外銷收入增速放緩甚至下降的風險。為應對潛在的貿易壁壘，森峰激光披露“美國森峰籌備開展美國本土化生產”，以期利用本土優(yōu)勢打造供應鏈、繼續(xù)開拓美國市場。

“這本質上是一種風險規(guī)避策略，通過在當?shù)卦O廠來繞過關稅壁壘?！?nbsp;施亮表示，“但海外設廠意味著更高的資本開支、管理成本和運營風險。對于目前凈利潤規(guī)模約1億元的公司而言，這是一個需要謹慎評估的重大決策?！蹦壳?，招股書內未找到披露該本土化生產項目的具體投資規(guī)模、產能數(shù)據(jù)及預期效益，其經濟效益存疑。就公開信息已知數(shù)據(jù)獲悉，美國森峰最近一年凈利表現(xiàn)還處于虧損狀態(tài)。

數(shù)據(jù)來源：公告

核心原材料“卡脖子”與高存貨風險

森峰激光作為激光切割設備的核心，光纖激光器和切割頭等原材料采購額占總采購額比例在報告期內最高超過42%。公司表示，雖已具備1-20KW系列光纖激光器的自產能力，但“當前激光器品牌競爭優(yōu)勢尚未凸顯，自產激光器在產品中的應用比例仍然較低”。供應鏈的“外部依賴”依然存在，若市場供求發(fā)生不利變動，可能將直接影響公司成本和生產。

數(shù)據(jù)來源：公告

與此同時，森峰激光存貨賬面價值持續(xù)處于高位。報告期各期末，存貨賬面價值占流動資產的比例分別為41.59%、29.77%、32.48%和32.27%。公司解釋稱，存貨主要由原材料、在產品、庫存商品構成，2024年末存貨增加與銷售訂單增長有關。然而，激光設備行業(yè)技術迭代快，高額存貨不僅占用大量營運資金，更面臨市場價格下跌和技術過時的減值風險。2025年1-6月，森峰激光經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為-811.09萬元，轉為負值，這與存貨占用資金不無關系。

“存貨周轉率是衡量制造業(yè)企業(yè)運營效率的關鍵指標。森峰激光的存貨占比長期超過30%，在行業(yè)內屬于偏高水平?！?nbsp;施亮表示，“這反映出公司可能面臨一定的銷售壓力，或者生產計劃與市場需求匹配度有待提升。如果下游需求放緩，存貨減值將直接侵蝕利潤?！?/p>

增長乏力與海外子公司拖累

2022年至2024年，森峰激光營業(yè)收入分別為9.89億元、13.30億元和12.96億元，2023年同比增長后，2024年出現(xiàn)下滑2.55%。同期，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為0.99億元、1.08億元和1.01億元，2024年同比下滑6.5%。

數(shù)據(jù)來源：WIND

森峰激光表示，2023年凈利潤增幅低于收入增幅以及2024年收入利潤雙降，皆因市場競爭加劇、內銷毛利率下降、外銷毛利率承壓以及期間費用增長。盡管公司預計2025年全年營收將恢復增長，但扣非后凈利潤的預測增幅（8.81%至24.33%）主要基于政府補助減少后的基數(shù)調整。主營業(yè)務毛利率能否在激烈的價格競爭中持續(xù)“企穩(wěn)”，仍需觀察。行業(yè)內已上市的華工科技、大族激光等巨頭資金實力雄厚、產品線更全，森峰激光作為后來者，在品牌、渠道和規(guī)模成本上不占優(yōu)勢，其增長天花板隱約可見。

另外，從數(shù)據(jù)上看，海外及新業(yè)務目前是森峰激光的“出血點”。森峰激光多家重要子公司處于虧損狀態(tài)：負責美洲市場的美國森峰2024年凈利潤為-595.03萬元，2025年上半年雖扭虧為盈，但凈資產仍為負；負責歐洲市場的德國森峰2024年及2025年上半年凈利潤分別為-497.41萬元和-247.64萬元，凈資產已嚴重資不抵債。此外，布局新能源電池產線的蘇州森峰2024年及2025年上半年凈利潤分別為-1949.18萬元和-807.55萬元。

數(shù)據(jù)來源：公告

森峰激光解釋稱，這些子公司處于市場開拓或業(yè)務培育初期，投入較大。然而，持續(xù)的虧損不僅拖累合并報表業(yè)績，也消耗著寶貴的現(xiàn)金資源。

森峰激光本次募資主要投向兩個項目：激光加工設備全產業(yè)鏈智能制造項目（二期）（擬投入2.91億元）和全國營銷網絡建設項目（擬投入0.31億元），另補充流動資金0.3億元。

其中，最大的投資項目“全產業(yè)鏈智能制造項目（二期）”暗示森峰激光不滿足于設備整機制造，意圖向上游核心零部件領域延伸，以提升供應鏈自主可控能力和整體毛利水平。

不過，激光器、切割頭等核心光學部件技術壁壘高，研發(fā)投入大，且面臨IPG、銳科激光、創(chuàng)鑫激光等國內外專業(yè)廠商的激烈競爭。森峰激光目前自產比例低，品牌優(yōu)勢未顯，在此領域能否成功突圍，取決于其技術儲備、人才團隊和持續(xù)投入的決心。另外，研發(fā)投入端的數(shù)據(jù)似乎與公司的這份野心并不匹配。招股書顯示，森峰激光研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例已從2022年的5.64%下降至2025年上半年的4.22%，這是一個值得警惕的信號。

此外，新業(yè)務之間能否較好協(xié)同發(fā)展也是一個待解的疑問。森峰激光近年來拓展了激光熔覆服務、新能源電池電芯/PACK產線等新業(yè)務。這些業(yè)務與傳統(tǒng)的激光切割設備在技術底層激光應用上有相通之處，但在具體的工藝know-how、客戶資源、銷售渠道上存在差異。如何實現(xiàn)有效的資源協(xié)同，避免分散有限的管理和研發(fā)精力，將是考驗公司戰(zhàn)略執(zhí)行能力的關鍵。